2018年第四季度,国际油价与美国股市同步下跌,且跌幅巨大。随着去年年底原油见底之后,国际油价已经连续反弹三个月,其中美国原油涨幅达40%左右,布伦特原油涨幅达36%左右。但如此巨大的反弹幅度,美国原油近月端仍呈现贴水结构,而布伦特原油早已经表现为近月升水结构。而远端的参与者投机者较少,大部分都属于保值商,因此美国原油远期仍给予了1.3美元的溢价,说明部分上游生产商及贸易商比较看好未来油价,因此我们也认为美国原油目前近月端仍存在一定修复空间,从库存角度来看,目前美国去库存状态较好,基本上一季度属于季节性累库,但是受到OPEC+减产和美国原油出口增加等原因, EIA原油库存相比往年下降较多,随着二季度原油消费旺季来临,库存大概率还能持续下降,且OPEC减产执行率较高,沙特出口至美国的原油创新,因此油价二季度上涨动力仍然较强。

　　EIA库存与往年相比持续下降

　　从季节性库存图来看,2019年原油库存的确下降较多,这其实与2018年类似,一季度处于累库阶段,但原油库存并未大幅增加,因此也导致了国际油价持续上涨,而到了二季度时,受到原油消费旺季影响,库存再次大幅下降,也导致了2018年上半年原油的一波牛市,从目前OPEC+减产的决心以及美国原油出口情况来看,2019年上半年大概率与2018年行情很类似。而下半年油价大幅下跌的原因不仅仅是宏观共振的因素影响,也与原油自身基本面有着较大关系,一方面是EIA库存大幅增加,另一方面则与美国大量释放战略库存有关。

　　美国页岩油产能增速下降较为明显

　　近期以来,美国原油总产量持续上升,根据EIA最新数据,目前原油总产量为1200万桶/日,而页岩油总产量约为850万桶/日。预计4月份页岩油产量能够达到859万桶/日。页岩油产量虽然持续增长,但增速有所放缓,这对油价上行也起到较大助推作用,目前从贝克休斯钻机数据来看,活跃钻机有所下降,上游投资热情并不高,估计石油公司也在担心需求问题,目前钻井活动有所减弱。如果要持续维持页岩油产量的高增速,一方面是提高活跃钻机数,另一方面则是需要提高单井产能效率。

　　目前巴肯地区和Niobrara地区单井产能增速较高,而作为美国最大页岩油产区二叠纪单井产能有所放缓,二叠纪钻机下降数量也最多,该地区对油价涨跌及其敏感,2018年第四季度油价快速下跌,活跃钻机数从11月份的490口下降至12月份的485口,此前一直呈现增长趋势,2019年1月份活跃钻机数则下降至475口,单井平均产能则从去年12月份的646桶/日下降至今年3月的611桶/日,整体来看,平均产能受到活跃钻机数影响较大,二叠纪盆地油气产量衰减速率较快,需要大量的钻井才能维持高增速。目前来看,若后期二叠纪钻机数继续下降,则美国页岩油总产量边际增加量势必会减少,届时也会较大程度影响油价。当然如果油价持续上涨,活跃钻机数也会再次增加,这基本上属于页岩油产增速与国际油价博弈的一个过程。

　　内陆价差处于低位,油价趋势性非常明显

　　美国原油内陆价差是一个非常重要的指标,代表页岩油产区现货油价与库欣地区油价之差。当内陆价差较大时,往往就到了油价选择方向的时候,比如2015年油价大暴跌以及2018年油价大暴跌,当时内陆价差都非常大,受制于管道运力原因,大量页岩油无法运输出去而滞留在产区。而目前内陆价差仍然较小,一方面是美国管道运力有所提升,部分管道绕开库欣地区直接输送至海湾地区,美国原油大量出口以及沙特减少对美国原油的出口共同导致了这部分原油有所消耗,可以说未来美国将较大程度夺取沙特原油市场份额。

　　今年原油整体行情我们认为跟去年很像,目前一季度原油行情较好,二季度震荡上行概率较大,其中opec+是否将减产协议延迟至今年年底事关重要。沙特目前基本处于割肉状态,带领opec坚决减产,让美国得到了部分市场份额。而美国虽然页岩油产量持续增长,但增速受到钻机数影响有所下降,因此未来也将是沙特减产与美国页岩油增产之间的一个博弈,最终油价走势将取决于库存情况,从今年库存整体变动走势来看,目前去库存效果非常成功,后期由于有季节性因素以及OPEC+减产的支撑,油价大幅下跌可能性不高,而油价转折点需要持续关注内陆价差以及原油远期曲线结构变化。